ЦБ: Стабильность (ставок) – признак мастерства
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...0_original.png
Любопытным в последнем (пятничном) решении СД Банка России стало не столько само решение о снижении ставки на 50 б.п. (оно было вполне ожидаемо, учитывая снижение годового прогноза инфляции, обнародованного регулятором, до 4.5% на сентябрь 2017г., и таким образом, сохранение ключевой ставки на прежнем уровне означало бы ужесточение ДКП, т.е. увеличение реальной ставки ex-ante против традиционных для последних месяцев 5.5%, для чего не видно оснований), сколько впервые взятая на вооружение Банком России «политика управления будущими ставками».

Ключевая ставка вряд ли будет дальше сокращена в 2016 году, с возможностью дальнейшей корректировки не ранее 1-2-го кварталов 2017г. Напомню, что метод «упреждающего руководства ставками» был одним из 2-х не конвенциональных приемов ДКП ФРС (наряду с «количественным смягчением») в период «зализывания» последствий финансового кризиса 2008-09гг. Правда, в отличие от заокеанских коллег, гарантировавших неизменность ставок на 3 года вперед, наш регулятор ограничился пока 1-2-мя кварталами.( Collapse )

Послание коринфянам финансовым рынкам

ЦБ дал также и понять, кому адресован этот прогноз, или, другими словами, информационная интервенция. Кривая рыночных процентных ставок по срокам погашения и данные обследований показывают, что, в отличие от Банка России, участники рынка прогнозируют более быстрое падение процентных ставок. Из заявления председателя вытекает, что Банк России имел в виду в первую очередь рынок ОФЗ и, в меньшей степени, рынок валютных форвардов (NDF).

Разрыв между «короткими» и долгосрочными ставками («перевернутая» кривая бескупонной доходности) означает отрицательную премию «за временной риск» («замораживание» ликвидности на более длительный срок), и обычно сигнализирует об ожиданиях рецессии участниками рынка. Но в данном случае – это лишь результат моделирования ими поведения (агрессивно дезинфляционного) Банка России, которое регулятор решил поправить, объявив, что движение к низким ставкам будет плавным, и что реальные ставки, во всяком случае, останутся существенно положительными в течение ближайших лет.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...5_original.png
Потребительскому оптимизму здесь не место

Второй адресат послания ЦБ – инфляционные ожидания, которые хотя и возобновили снижение в августе, всё же угасают слишком медленно (в отличие от ожидания ставок). При этом ЦБ в целом доволен темпами снижения фактической (ex-post) инфляции, опустившейся до 6.6% в середине сентября, хотя и указывает на вклад временных факторов типа хорошего урожая. Тем не менее, Банк России ожидает более медленного, чем раньше, торможения инфляции до конца года, сузив интервал для инфляции в 2016г. до 5.5-6.0% (ранее он был 5.0-6.0%), сместив, таким образом, центральную точку прогноза на 25 б.п. вверх.

Предметом обеспокоенности ЦБ стала инфляция на непродовольственном рынке, вклад которой в общую «видимую инфляцию» вырос (до 43% в годовую инфляцию в августе, при том, что непродовольствие занимает в потреб. расходах лишь 36.5%). Сохранение темпов роста цен на непродовольствие наблюдается в условиях благоприятной нефтяной конъюнктуры и стабильного (и даже укрепляющегося реально) рубля. Это означает, что слабеет сдерживающее влияние на инфляцию со стороны потребительского спроса. (Речь не идет конечно, о восстановлении уровня покупок «тучных/докрымнашских» лет, отрыв от них на 12-15% вниз сохранится на долгие годы, однако сжатие оборота розницы в последние месяцы почти прекратилось).

Требуется, по мнению регулятора, некоторая пауза в смягчении денежно-кредитных условий, дабы оценить воздействие текущих решений. А оно может проявиться в инфляционных ожиданиях лишь 1-го или даже 2-го кварт. след. года. На движение самой инфляцию в ближайшие месяцы последние решения вряд ли повлияют из-за её инерционности.

Рубль. Будет сидеть стоять?

Хотя ЦБ никогда не дает никаких прогнозов в отношении курса рубля, судя по прогнозу платёжного баланса можно сказать, что в базовом сценарии (40 долл./барр.) ЦБ ожидает реального укрепления рубля и сохранения номинального курса вокруг текущих уровней, возможно, до 2020г. Прогноз текущего счета понижен до 27 млрд. долл. (было 40 в прогнозе квартал назад), а чистый годовой отток капитала вообще сдвинулся до мизерной величины в 14 млрд. долл., благодаря возврату банками 13 млрд. долл. ликвидности, ранее временно предоставленной из резервов. Остальные 9 млрд. вернутся в след. году. (Откорректированные по новому прогнозу графики – в предыдущей записи).

Сильное (в 2.6 раза) сжатие текущего счета (сальдо экспортно-импортных операций) – мощнейший фактор, содействующий укреплению рубля. При товарном экспорте, рухнувшем в этом году еще на 20% против прошлого (и почти вдвое против тучных 2011-13гг.), импорт остался почти неизменным (годовое сжатие – 3.6%). В дальнейшем ЦБ ожидает сохранения сальдо тек. операций на уровне 25 млрд. долл. (и «зеркального» чистого оттока при неподвижных резервах), и роста экспорта за счет физобъемов, что дополнительно расширит импорт и укрепит, или, во всяком случае, поддержит рубль. При том, что роста внутреннего выпуска ЦБ уже почти не ждёт (0.5-1.0% в 2017г. против 1.1-1.4% в прогнозе, данном кварталом ранее).

Конечные продажи оттолкнулись от «дна». Рост выпуска по-прежнему не требуется
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...2_original.png
В то время, как FOMC сослался на медленное улучшение на рынке труда США («плато» на кривой уровня безработицы – в августе, как и в январе, она была 4.9%; сохранение числа людей, которые хотели бы иметь работу, но не искали её, а также работавших неполный день) как одну из основных причин, чтобы удержать ключевую ставку в целевом диапазоне ¼-1/2% на своём позавчерашнем заседании, в России ситуация иная.

Сохраняющийся стабильным на протяжении 18 мес. уровень безработицы (5.6%) и снизившееся к минимуму за 18 мес. (ок. 940 тыс., обе цифры с сез. поправкой) число зарегистрировавшихся для получения пособия с тенденцией к снижению, дают макрорегуляторам возможность вообще не думать о дополнительных условиях для расширения выпуска. Исторически максимальные уровни занятости в экономике России указывают на то, что выпуск в РФ находится на уровне потенциала. Циклического спада, который лечился бы методами фискально-монетарной «подкачки» спроса, у нас нет.

Тем не менее, восстановление внутреннего спроса (конечных продаж), особенно, со стороны потребления – всё ещё медленное. По первым данным за август, годовое сжатие розничных продаж замедлилось лишь на 0.1 п.п., до -5.1%. Однако это означает, что обороты розницы (с сез. поправкой) возможно слегка поднялись со «дна», пройденного в конце 2-ого квартала. Восстановление коснулось в основном непродовольственного сектора (-4.8% за год против -5.2% в годовом сопоставлении месяцем ранее). Но сжатие покупок еды ускорилось (до -5.4% за год в августе против -5.3% за год месяцем раньше).
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...5_original.png
Спад инвестиций в основной капитал, если судить по динамике строительно-монтажных работ, составил лишь 2.0% за год в августе, после -3.5% в июле. В пересчете на последовательную (сез. скорр.) динамику это означает, что объемы строительства вернулись к уровням начала 2-го квартала, после провала в мае-июне. В жилищном строительстве с начала года продолжается «вторая волна» роста, стимулированная продлением ещё на год госпрограммы субсидирования ипотечных ставок. Оживление спроса поддержало промышленный выпуск, где в августе годовой прирост вновь стал слегка позитивным (+0.7%).

Росстат констатировал продолжающееся снижение реальных доходов населения, распространившееся и на зарплаты в организациях. В августе реальные зарплаты сократились на 1% в год. сопоставлении, что меньше, чем сжатие её в июле на 1.3%, ставшее таким после того, как Росстат снизил предварительную оценку прироста номинальной заплаты в 7.8% до 5.8%. Разрыв в динамике доходов и покупок можно объяснить сдвигами в кредитно-сберегательном поведении (потреб. кредит перестал сжиматься в номинале), а также меньшими расходами на услуги, в частности – загран- и прочий отпускной туризм.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...2_original.png
Скорректированные вниз оценки роста зарплат говорят о том, что оценки рисков ЦБ со стороны инфляционных ожиданий и перспектив розничного кредитования в последних решениях по денежно-кредитной политике оказались, вероятно, завышенными. Чрезмерного роста заплат, лежащего обычно в основе этих рисков, на самом деле нет.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...8_original.png

Россия, конкурентоспособность: закрепиться в первой полусотне
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...1_original.png
В глобальном рэнкинге конкурентоспособности, составляемом, начиная с 2007г., Всемирным экономическим (Давосским) форумом (ВЭФ), РФ устойчиво движется вверх после 2012г., поднявшись на лучшее в своей истории 43 (+2 вверх против прошлогоднего места) место среди 138 рейтингованных в тек. (2016-17) году экономик. Это лучше, чем у Италии (44 место, -1) и Португалии (46), но слабее Панамы (42, + 8) или Индии (39, +16), и 4-ый результат среди стран б. СССР после Азербайджана, Литвы и Эстонии. Поскольку из последнего круга стран положение дел в Украине остается наиболее волнующим российского читателя, то я счёл нужным показать на графике также и ситуацию в ней. Как видим, место страны в мировой иерархии конкурентоспособности в последние 2 года снижается (текущее – 85), однако оно всё примерно соответствует «пред майданному» 2013г. (84).

В отличие от рейтинга Doing Business, составляемого Всемирным банком, касающегося главным образом степени забюрократизированности отношений бизнеса с государством (трудности получения всевозможных разрешений и лицензий, стабильности налогов и т.п.), рейтинг ВЭФ охватывает весьма широкий круг характеристик страны от состояния институтов до ёмкости внутреннего рынка и качества человеческого капитала, сгруппированных в 12 субиндексов (см. их перечень на графике ниже). Оба эти рейтинга были включены в свое время в «дорожную карту» мероприятий по созданию международного финансового центра и улучшению инвестиционного климата в РФ. «Карта» предусматривала достижение 45-ой позиции в рейтинге ВЭФ в 2015г. (на момент её составления она была 67-й) и 30-й к 2018г. Позиция РФ в Doing Business также заметно улучшилась (51 место в 2016г., +3 за год), особенно в сравнении с показателями 5-6 летней давности (напр., 123-е место среди 183 обследованных «пациентов» в 2011г.).
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...6_original.png
Как видно на графике справа, позицию России в рейтинге ВЭФ вытягивают вверх 3 субиндекса: размер рынка (6-е место в мире), состояние высшего и профессионального образования (32 место) и уровень развития инфраструктуры (35). В то же время критически низкое место – в конце первой сотни и даже за её пределами из 138 (т.е. пропуская вперед основную массу азиатских и африканских стран) мы занимает по таким критериям как состояние институтов (88), эффективность товарных рынков (87) и развитие финансового рынка (108).

Низкий уровень развития институтов складывается из таких составляющих, как защита прав собственности (122 место в мире из 138), нецелевое использование госсредств (92), взятки (83), оргпреступность (85), независимость судов (95), надёжность услуг полиции (109), фаворитизм в решениях правительственных чиновников (77), бремя госрегулирования (103), защита миноритарных акционеров (116) и т.п. Причем по большинству этих показатели в последние годы отмечено определенное улучшение, ещё 3-4 года РФ попадала по качеству институтов в число худших стран мира.

В последнюю пару лет резко ухудшилось влияние на конкурентоспособность показателей макроэкономической среды, по которым РФ сместилась на 91 место с 19-го в 2013г. из-за международных санкций и падения цены нефти. Кредитный рейтинг страны сместился до 61 места, ухудшились характеристики бюджетного баланса (78 место после 20-го в 2012г.), национальных сбережений (51-е место), а по показателю инфляции Россия по праву остаётся одной из худших стран мира (132 место), «уступив» в этом плане лишь Украине, Йемену, Замбии и Венесуэле. Единственный из макроэкономических показателей, по которому мы пока сохраняем лидирующие позиции (10 место) остается низкий размер госдолга.

Эмиссия, ч.2: ЦБ в позе эмиссионера
 

October 8th, 12:31
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...4_original.png
(тут начало) Как известно, профессия экономиста в России особо сложна. В отличие от прочих стратегических исследователей и системных аналитиков вам понадобится заучить целых 2 комбинации слов, относящихся к внешним и внутренним угрозам российской экономике respectively: (i) что-нибудь про Америку (ограбила весь мир, расплачиваясь за ресурсы долгами/резаной бумагой, вползает в терминальную стадию, временно ухватившись за соломинку отрицательных ставок/вертолётных денег etc.); (ii) и что-то про наш ЦБ – давит отечественный бизнес, давая банкам – для дальнейшей раздачи сабжу - денег слишком мало и дорого. Ну, Америка - бог с ней, пусть сама там выкручивается, а про участие ЦБ в деле печатания денег («денежной эмиссии») пара слов ниже, как и было обещано.

Нечто, подменяющее теорию центральных банков

Собственно, если отбросить функции надзора/лицензирования и сбора статистики, то какой-то особой роли у центрального/резервного банка в банковском секторе нет. Более того, в отличие от «обычного» банка, который может выдавать кредит кому попало, эмитируя тем самым ресурс для следующих кредитов, т.е. деньги, эмиссионная роль резервного банка в норме сильно ограничена.

Как правило, центральные банки везде освобождены от «развивательных» функций. Они вкладывали деньги в экономику/частный сектор лишь в странах вроде Беларуси (и то косвенным хитрым способом), или разрушенных некогда избытком населения/войной Бангладеш или Японии, подменяя собой Госплан или отсутствующие «коммерческие банки». В РФ подобное «проектное» финансирование ЦБ под 6.5% также имеет место, но ограничено каким-то микроскопическим лимитом, в 50 млрд., кажется.

2 другие канала денежной эмиссии – кредитование иностранцев, т.е. накопление международных резервов и кредитование органов госуправления (бюджета) также нетипичны для большинства ЦБ. Банк России, в частности, отказался от регулярных валютных интервенций 2 года назад, а в операциях с госдолгом (не считая репо) последний раз был замечен, как видно из графика вверху, кажется, в кризис 1998г., 18 лет назад. Ну, неважно.

Другими словами, ЦБ – это, главным образом, банк для межбанковского («денежного») рынка, где (вопреки названию) не деньги производятся, а происходит перераспределение ликвидности. При этом вовсе не обязательно самый крупный.

Монопольное в некотором смысле положение ЦБ задают, пожалуй, 3 вещи:

централизация межбанковских расчетов, благодаря которой средства, попавшие на счета банков в ЦБ (банковская ликвидность) в целом никак не меняются в результате таких расчетов, отражающих, главным образом, безналичные транзакции их клиентов, взятие кредитов, ну и межбанковское кредитование тоже. Изменение ликвидности, что легко понять из графиков, возможно лишь в результате операций банков с самим ЦБ – взятие и погашение кредита от ЦБ (рефинансирование, обычно в форме репо); валютные интервенции и свопы ЦБ; операций с клиентами ЦБ, не являющимися банками (это в норме – казначейские счета Минфина, хотя в особых случаях бывают и другие), а также обналичивание части ликвидности. Первые 3 операции влияют не только на ликвидность банков, но и на саму величину баланса ЦБ («денежной базы»); последняя не меняет суммы баланса ЦБ;
депозитные сертификаты ЦБ («наличные») в отличие от таковых других банков обладают ключевым свойством денег – популярностью и узнаваемостью в социальной сети, называемой «страной), что позволяет им быть бессрочными и беспроцентными, что позволяет ЦБ (а конечном счете – правительству) гарантированно зарабатывать на марже со ставками по активным операциям (но не только на этом);
ЦБ не подвержен пруденциальным ограничениям по активным операциям (грубо говоря, какой бы как не был записан в балансе ЦБ, операционально он всегда равен бесконечности), и не должен (частично) резервировать привлекаемые пассивы. Поэтому выдаваемые им кредиты (банкам) автоматически и в полном объеме расширяют его ресурсы. Уменьшить их могут только упомянутые выше операции со счетами прочих клиентов, помимо банков системы – продажа валюты из резервов, накопление средств на казначейских счетах (в «Резервом фонде», например) вследствие бюджетного профицита (хотя и не обязательно), а также утечка в наличность. Но, как ясно из первой фразы, в отличие от «просто банков», такие утечки никак не ограничивают кредитные возможности ЦБ.

Ну и поводя баланс, этой - даже не просветитьтке, а тупому и многословному ликбезу, стоит заметить еще 2 вещи. Во-первых, ЦБ – это, пожалуй, единственный банк в системе, напрямую никак не участвующий в процессе генерации денег («денежной эмиссии»). Конечно, косвенная роль его огромна. Ведь в ходе эмиссии, т.е. выдачи кредитов, банки утрачивают часть ликвидности, уходящей в наличность, обязательные резервы или валюту (если ЦБ проводит интервенции/свопирование). И её пополнение тем или иным способом необходимо для поддержки денежной экспансии. Причем не только через рефинансирование/репо со стороны. Каналом пополнения может быть и накопление валюты, причем в режиме «фиксированного курса/currency board – обычно, единственным. Восполняет потери ликвидности и бюджетный дефицит, финансируемый с казначейский счетов Минина в ЦБ (из Резервного фонда и т.п.).

Во-вторых, существование ЦБ в денежной системе в некотором смысле является анахронизмом. Банковская система может работать и без него в режиме саморегулирования, если отомрут наличные деньги, и межбанковские расчеты будут проходить не через корсчета в ЦБ, а напрямую (с использованием технологии блокчейн, например). Также вполне условным является представление современных (кредитных) денег в виде произведения «денежной базы» (т.е. баланса ЦБ) на «мультипликатор». Она восходит ко временам, когда «деньги ЦБ» имели особое, некредитное происхождение, проще говоря – были сертификатом имеющегося у Центрального банка запасом золота и/или иностранной валюты.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...5_original.png
Однако такая система (золотой, или в более поздней редакции – золотодевизный стандарт), вызывающая в стране дефляцию при сжатии платежного баланса, в конечном итоге превратила локальные банковские кризисы в США и Германии 1932г. в глобальный финансовый взрыв, в результате которого мир вообще лишился инструментов международных расчетов (довольствуясь валютными зонами и бартером) - до самого Бреттон-Вудса (1944г.), окончательно убравшего золотой стандарт из денежных систем (правда, сохранившего его как «глобальный номинальный якорь» - до 1968-го и даже в некоторых проявлениях -1973г.) Ладно, тут мы уже далеко ушли от темы. Просто, стоит помнить, что банки (при неполном резервировании вкладов) могут мультиплицировать что угодно, хоть биткойны, и ЦБ с его «базой» тут совсем не обязателен.

Вместо истории. Каналы расширения «денежной базы» ЦБ РФ по эпизодам

Тут, пожалуй, все более-менее ясно из графиков, и можно компенсировать многословие первой части отсутствие каких-либо слов вообще. Любопытно, пожалуй, что на протяжении большей части ЦБ выступал скорее не поставщиком банковской ликвидности, а абсорбентом её, в избытке хлеставшей по другим каналам – валютному (тут, правда, главным стерилизатором избытка ликвидности в 00-х годах был бюджетный профицит), а в послекризисных эпизодах (во всех 3-х - после 1998, 2008 и 2014г.) – дефицитный бюджет (в 2-ух последних «закачка» ликвидности происходила в форме «финансирования из Резервного фонда»). В всех этих эпизодах «рабочей» становилась нижняя граница коридора ставок ЦБ.

Поставщиком ликвидности ЦБ становился в основном, когда требовалось компенсировать резкую утечку валютных резервов. Понятно, что «в норме», т.е. при нейтральном влияние на ликвидность валютных интервенций и бюджета, банковская система должна находиться в состоянии «структурного дефицита» ликвидности, и увеличивать свою задолженность перед ЦБ для поддержания роста кредита (денег) и некоторого уровня инфляции. Тут мы вплотную подходим к тому, как видит ЦБ (и другие прогнозисты) его роль в формировании ликвидности («денежную программу) в будущем (до 2020г.), когда сначала банковский сектор войдет (в 2017г.) в структурный профицит ликвидности (СПЛ), а затем (в 2018г.) Минфин – в ситуацию исчерпания Резервного фонда. Но об этом пару слов в следующий раз.

Промышленный выпуск сентября и 3-го квартала: закрепить стагнацию пока не получается
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...6_original.png
Индекс промпроизводства потихоньку снижался в 3-ем квартале. В 2-х месяцах из 3-х (июле и сентябре) он оказался меньше прошлогоднего, хотя и не так уж сильно. Годовой спад в сентябре (-0.8%) был максимальным с января. Тем не менее, интенсивность выпуска с сезонно-календарной правкой всё еще оставалась выше, чем на предыдущем «дне» спада, около середины прошлого года.

Тон в спаде задавали обрабатывающие производства (-1.6% в годовом сопоставлении). Выпуск здесь, по-видимому, погрузился в сентябре ниже прошлогоднего «дна». Двигателем спада, по-видимому остаются снижающиеся объемы инвестиций, о чем свидетельствует спад строительства, ускорившейся до -4.2% в годовом сопоставлении в сентябре с -2.0% за год в августе. Соответственно сжималось в год. сопоставлении производство основных материалов (кирпича, цемента, ЖБИ), а также металлопродукции и (особенно) труб.

Оживление спроса

Тем не менее квартальные данные указывают на то, что спад в строительстве, возможно, направляется к своему «дну». В 3Q16 он был лишь -3.1% в годовом исчислении по сравнению с -8.3% в годовом исчислении кварталом раньше. Возобновился рост ввода в эксплуатацию жилья (1.8% в годовом исчислении в 3Q16 по сравнению с -0,9% в годовом исчислении кварталом ранее), что отражает оживляющийся потребительский спрос, распространяющийся и на ипотечные кредиты.

Замедление спада спроса охватывает также и розницу, цифры снижения оборота которой улучшились до -3.6% в годовом сопоставлении с -5.1% в августе. Улучшение охватывает как продовольственные, так и непродовольственных товары (годовое сокращение покупок на -4.4% и -2.8% в годовом исчислении соответственно). В сочетании с ускорением сжатия промышленного выпуска, это говорит о том, что факторы, лежащие на стороне спроса (циклические, отражающие избыточную жёсткость денежно-кредитной политики и т.п.), если и были в прошлом, то теперь во всяком случае, окончательно утрачивают значение.

Росстат продолжает фиксировать рекордный для последнего времени рост заработной платы – предварительно на 9.4% в годовом сопоставлении в сентябре (реальный рост 2.8% в годовом сопоставлении, данные могут быть существенно пересмотрены в следующем докладе). При этом оценки роста заработной платы за август были повышены до 9.7% в годовом сопоставлении (первоначально сообщалась цифра 5.8% в годовом исчислении, которая была ниже инфляции). Таким образом, уровень роста заработной платы, «преодолев кризис», вернулся к показателям начала 2014г. По, видимому, такой рост зарплат был индуцирован ростом зарплат в госсекторе в конце первого полугодия, составлявшем часть пакета традиционных предвыборных «подарков».
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...1_original.png
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...9_original.png

Легкость ведения бизнеса (ЛВБ) – вниз по лестнице, ведущей вверх
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...0_original.png
40-ая позиция в рейтинге Doing business, с одной стороны, выглядит как заметный дрейф вверх как против 120-х позиций 5-6 летней давности, когда для стран СНГ впервые стали рассчитываться сводные индексы ЛВБ (они, напомню, считаются как относительная дистанция от лучших мировых практик по 9 (тогда) критериям, сейчас их 10, см. график справа), так и обнародованного год назад 51-го, кажется, места. Однако методология расчетов меняется. Составители рейтинга предупреждают, что никакие данные и места, рассчитанные до 2014г., не сопоставимы с более поздними.

Места в рейтинге ЛБВ до 2016г. официально не публикуются (данные за 2011 на одном из графиков внизу я взял, так сказ., «из личного архива»), и в выражениях типа «РФ поднялась за 5 лет на 80 позиций» нет большого смысла, поскольку это результат – микс как реальных улучшений, так и сдвигов в методологии. Россия тут не уникальна. Подобные радикальные изменения произошли в рейтинге большинства восточно-европейских стран, в частности, б. Югославии, а также Польши и Украины.

Продолжающиеся изменения методики расчета привели к тому, что вместо, казалось бы, роста рейтинга РФ и относительного улучшения российской среды для ведения бизнеса, в последнем раунде (на 2017г.), обнародованном на текущей неделе, место нашей страны, не выросло на 11, а снизилось на 4 позиции. Основным изменением методологии ранжирования стран стал учёт специфических гендерных различий в среде ведения бизнеса.

В частности, теперь раздельно считается количество дней, требующихся для мужчин и женщин, чтобы открыть предприятие. В случае России они равны. Другие области, где теперь учитываются гендерные различия – простота регистрации собственности и исполнения контрактов. В целом эти изменения подняли рейтинги стран бывшего советского блока, где равноправие полов было и осталось одним из ключевых социальных достижений, и опустило рейтинги арабских и ряда других развивающихся стран, где роли мужчин и женщин, в т.ч. и в ведении бизнеса, существенно различаются.

В течение отчетного года место РФ в рейтинге ухудшилось по 8 критериям из 10. Исключением стали только значительное сокращение затяжек при регистрации предприятий, а также некоторое улучшение при получении разрешений на строительство. В то же время одна реформа, по данным Всемирного банка, сделала обеспечение исполнения контрактов более сложным, предусмотрев досудебное разрешение до подачи иска. Это привело к более длительным судебным разбирательствам. Тем не менее, согласно рейтингу, урегулирование коммерческих споров в России занимает в два раза меньше времени (менее 365 дней) по сравнению со среднемировым показателем (637 дней).

Несмотря на то, что рейтинг российской экономики не улучшился, он в точности отвечает цели Министерства эконом. развития на 2017 год - 40-е место. Цель на 2018 год более амбициозна – подняться на 30-ю позицию. Явные резервы для этого сосредоточены в 2 позициях: «разрешения на строительство» (несмотря на улучшение в тек. году, мы остаемся на сто пятнадцатой позиции из 190), а также «международная торговля», где экономика России 140-я, потеряв еще две позиции с прошлого года. Это 2 области, в которых наиболее срочно необходимы структурные усовершенствования.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...2_original.png
Сдвиги всё же есть
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...6_original.png
В остальных областях, хотя, как я уже написал выше, цифры до 2014г. методологически несопоставимы с последними, прогресс в дебюрократизации открытия и ведения предприятий за последние годы, похоже, достаточно очевиден. Сократились сроки открытия банковского счета для юридических лиц, не требуется вносить уставный капитал до регистрации предприятия. Предпринимателям теперь не требуется уведомлять налоговые органы и внебюджетные фонды об открытии или закрытии банковского счета.

Сроки регистрации прав собственности сокращены с 22 до 10 рабочих дней. Создан реестр уведомлений о залоге движимого имущества и внесены изменения в законодательство, которые допускают общее описание смешанной категории активов для залога. Регистрация прав собственности в России осуществляется в 3 раза быстрее (до 15 дней), чем в среднем в мире (51 день).

При получении разрешений на строительство в настоящее время не требуется согласовывать проектную документацию с организацией по водоснабжению и водоотведению, не нужно получать санитарно-эпидемиологический сертификат, отменено согласование с МЧС и плата за выдачу техусловий на подключение здания к сетям.

Был упрощен и удешевлен в три раза процесс подключения к электросетям. По надежности подключения к электроснабжению Россия имеет одну из лучших практик в мире, и по этому показателю Россия превосходит большинство стран ОЭСР. В России требуется 3 процедуры для подключения к электрическим сетям, и в этом аспекте Россия делит первое место с такими странами как Германия, Гонконг, Южная Корея.

(Чего не скажешь о подключении к газу. Россия, не знающая уже куда засунуть очередной «поток» в маниакальном стремлении обойти Украину, остается наименее газифицированной страной в Европе. Очевидно, есть прямая связь между забюрократизированностью, монополизацией и коррумпированностью процедур подключения к трубе, и тем, как часто будет рваться газ в домах из-за «самопальных» подключений).

Большинство процедур могут осуществляться дистанционно с помощью интернет-сервисов. Всего один день займет получение выписок из ЕГРП и ЕГРЮЛ через Интернет. За счет введения онлайн-сервисов сократились сроки регистрации в ФНС России. В целях сокращения визитов в государственные органы разрешение на строительство и разрешение на ввод в эксплуатацию выдается в Москве в электронной форме через портал госуслуг Москвы.

Инфляция
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...9_original.png
Прирост цен в годовом сравнении продолжал снижаться, в октябре - до 6.1% (против 6.4% месяцем ранее). В ноябре, вероятно он будет 6.0%, или, если не округлять до десятых, даже ниже 6. Начиная с июля в замедлении годовой инфляции заметная роль остается за временными («немонетарными») факторами» – сравнительно низким ростом регулируемых тарифов и плодоовощной еды. Об этом говорит сравнение с базовой инфляцией, которая на 30 б.п. больше «общей» (6.4%).

Но оценка текущего инфляционного давления (изменение сезонно скорректированного уровня ИПЦ за месяц), напротив, немного ускорилась – до 0.56%, что примерно соответствует средним показателям с начала 2-ого квартала. Для движения к целевому показателю 4% нужно снижение месячных темпов роста ИПЦ до 0.33%. Ну, будем надеяться, что это под действием каких-либо причин всё же произойдет позже в этом или уже в следующем году. Пока же ничто не указывает, что инфляционная цель ЦБ будет действительно достигнута.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...2_original.png
Ускорение «текущей» (мес./мес.) инфляции в октябре вышло из-за вклада цен на фрукты и овощи, оказавшегося максимальным в этом году (притом, что годовой прирост цен в этой категории – самый низкий, и, как написано выше, сдерживающее влияет на годовое изменение ИПЦ). Остальные компоненты месячного изменения ИПЦ остались примерно на уровне предыдущего месяца, заметно умерившись за последние несколько месяцев. Особенно - в части непродовольственных товаров и услуг, что, очевидно, объясняется стабильностью обменного курса рубля и доминированием импорта в этих статьях потреб. расходов.

… и деньги

Дефицитный бюджет генерирует ускоряющийся рост денежной базы, по мере того, как у ЦБ сокращаются возможности компенсировать вклад бюджетного канала сокращением рефинансирования банков. По состоянию на 1 октября ЦБ уже стал чистым заемщиком. Другими словами, банковская ликвидность превысила объем кредита, полученного банками от ЦБ (правда, отчасти под влиянием сезонного фактора).

Сама по себе эта ситуация не таит в себе ничего неожиданного и не грозит ростом инфляции. Еще год назад ЦБ заявлял о своей готовности жить в условиях быстрого расширения своего баланса (денежной базы) и в роли чистого заёмщика на межбанковском рынке (т.е. структурного избытка ликвидности). Чтобы не допустить падения ставок по кредитам, в новом году, по-видимому, имеющийся инструмент «сжигания» избытка ликвидности (депозитные аукционы) будет дополнен возрожденными облигациями Банка России.

ВВП, ИПП: в ступоре
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...5_original.png
После кратковременного небольшого «отскока» во 2-м квартале, обусловленном возвратом цены нефти и рубля к «нормальным» уровням, во 2-ом семестре т.г. деградация российской экономики возобновилась. Дополнительная иллюстрация общеизвестного факта, что никаких иных «драйверов роста», помимо растущей цены нефти, у неё нет и никогда не было.

Хотя сжатие ВВП 3-его квартала на 0.4% в годовом сопоставлении, согласно предварительной оценке Росстата, стало наименьшим из 7 кварталов подряд, в которых экономика РФ показывает сокращение «год к году», в переводе на последовательные изменения «квартал к кварталу» оно, скорее всего, означает возращение к спаду, хотя и слабо выраженному. В долгосрочном плане объём российской экономики в 3-х закончившихся кварталах 2016г. примерно соответствует уровню начала 2008г., другими словами, средний темп экономического роста в последние 8.5 лет – 0.

Никаких деталей о структуре нынешнего спада пока нет. Но можно предположить, что его источником, наряду со стабильно деградирующим строительством, стала на сей раз обрабатывающая промышленность, где в июле-сентябре был самый глубокий спад за последний год с четвертью. По более свежем данным за октябрь, индекс промышленного производства претерпел всё же некоторый отскок, который, правда, вывел его на лишь средний уровень 3-его квартала, но не 1-ой половины года.

Стабильно растущим сектором в промышленности остается добыча нефти, где в этом году будет второй по величине прирост за последние 12 лет с выходом на уровень 513-515 млн.т. Что можно объяснить, как стремлением зафиксировать максимальную квоту, на случай, если РФ и впрямь захочет присоединится к какому-нибудь соглашению о замораживании объемов, либо желанием вытеснить конкурентов, дополнительно увеличивая избыток предложения и обваливая цены, либо просто стремлением заработать максимум сегодня, когда неизвестно, кто где окажется завтра.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...1_original.png
Спрос и стимулирование
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...1_original.png
Хотя потребление в отношение к «пикам» пережило гораздо более мощное падение, чем производство, во 2-ом и 3-ем кварталах динамика ВВП и розничных продаж сблизилась. Оба показателя заняли «плато» с практически нулевыми темпами изменения, чему способствовала стабилизация объёмов импорта и переориентация промышленности на выпуск потребительских товаров – «импортозамещающей» еды и водки (прирост в октябре +24.1% в год. сопоставлении). Правда, октябрьская цифра розничного оборота снова показала снижение, возможно – кратковременное.

С точки зрения причинно-следственных связей причину стабилизации потребительского спроса можно было бы усмотреть в опережающем («стимулирующем») влиянии роста реальных зарплат. Но в действительности в объяснении нуждается возникшие в нынешнем году значительные «ножницы» в уровнях зарплат и потребительских расходов.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...7_original.png
Согласно исследованию ЦБ, «озвученному» в 3-ем докладе о ДКП за тек.год, разрыв в динамике розничных продаж и зарплат объясняется прежде всего сохраняющимся повышенным уровнем нормы сбережений (2.9 п.п.). Значимый, но меньший отрицательный вклад в динамику оборота розничной торговли внесли реальная процентная ставка по депозитам свыше одного года (0,2 п.п.), динамика пенсий, задолженности по заработной плате, объема кредитования населения (по 0,1 п.п.). Разница в динамике зарплат и потребительского спроса удерживалась также снизившимися доходами от предпринимательской деятельности и продажи инвалюты.

Рубль
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...2_original.png
Обменный курс быстро рос в последние месяцы. Реальный (за вычетом инфляционного снижения номинала) курс к корзине валют торговых контрагентов вырос с июня по октябрь на 6%, к доллару – на 5%, притом, что цена нефти колебалась слабо. Среднее с мая по октябрь - 47.1 д/б, в октябре – 49.5 (максимум за 15 мес.) перед тем как в качестве первой реакции на выборы в США снизиться до минимальных за 6 мес. уровней - 43.2 на 11 ноября (цены Brent с поправкой на инфляцию доллара). В целом реальный эффективный курс рубля вернулся к уровню почти 2-летней давности (ноября 2014г.), притом, что нефть с той поры подешевела в 1.64р. в постоянных долларах. Возможно, это нуждается в некоторых пояснениях.

Текущий счет

Укрепление рубля согласуется со сдвигами в платежном балансе в последние месяцы, где как сальдо текущего счета, так и чистый отток капитала показывали в завершившиеся 4 месяца 2-ого семестра т.г. в среднем близкие к нулю значения. Околонулевой баланс по текущим операциям - притом, что экспортная выручка в целом следует за ценой нефти, и стало быть, оставалась примерно постоянной в последние месяцы, а отрицательный баланс услуг существенно уменьшился - означает относительное восстановление импорта.

За 10 мес. профицит внешней торговли товарами сократился наполовину к 10 мес. прошлого года. Предполагая, что импорт описывается как функция совокупного внутреннего спроса и реального обменного курса, понимаем, что восстановление импорта в сочетании с, по крайней мере, не увеличивающимся внутренним спросом согласуется с ростом эффектного курса (т.е. по отношению к валютам контрагентов по внешнеторговым сделкам).

Отток капитала

Обнуление текущего счета компенсировалось «зеркальным» прекращением чистого оттока капитала в июле-октябре. В итоге за 10 мес. он снизился против прошлогодних 10 мес. в 5.1р. Основной вклад в сокращение чистого оттока вносит сокращение валюты на счетах российских банков (на 23.3 млрд. долл. за 9 мес.), хотя при этом их внешний долг, т.е. депозиты нерезидентов в банках российской юрисдикции, также сокращается (российский банковский сектор продолжает «окукливаться»), но в меньшей степени. Сокращение валюты у банков заметно связано с возвратом ранее полученных кредитов из резервов ЦБ, операционный прирост которых за 10 мес. составил 14.7 млрд. долл. (что примерно соответствует «плану» ЦБ по увеличению резервов на тек. год, обнародованному в ДДКП №3).

В то же время баланс движения денег с заграницей для населения и небанковских предприятий остается существенно отрицательным. Чистый вывоз капитала для этого сектора - 16.5 млрд. долл. за 9 мес., что даже больше прошлогодних 13.5 млрд. долл. Это отчасти связано с выплатой корпоративного внешнего долга (7.2 млрд. долл. за 9 мес.), тогда как в первые 9 мес. прошлого года, несмотря на «санкции» внешние заимствования российских компаний росли. Но главным каналом вывозом капитала стала покупка россиянами зарубежных активов (20 млрд. долл. прямых и портфельных инвестиций за границу за 9 мес.). Притом, что иностранные инвестиции в экономику РФ, за вычетом частичного реинвестирования прибыли компаниями с ПИИ, за 2.5 послекрымских года стабильно равны 0.
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...6_original.png
Перспективы
http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...5_original.png
Если исключить из рассмотрения неопределённый, как всегда, фактор нефти, то перспективы дальнейшего реального укрепления рубля могут быть связаны как с ростом душевого ВВП (производительности труда) в РФ относительно торговых партнеров (эффект Баласса-Самуэльсона), что представляется не слишком вероятным, либо с дальнейшим сокращением профицита текущего счета и переходом его в дефицит.

Последнее тоже кажется не слишком вероятным, хотя такое развитие раньше всегда предполагалось в 3-х летних прогнозах МЭР. Это предполагает, если не расходовать международные монетарные резервы, компенсацию дефицита СТО «зеркальным» притоком капитала – либо через внешние займы (но это, как правило, сужающийся канал притока капитала в условиях волатильного обменного курса, исключая лишь целиком ориентированные на экспорт корпорации, доходы котторых автоматичиски защищены от курсовых колевбаний), либо через иностранные прямые и портфельные инвестиции. Но скорее, как ожидает ЦБ в своем текущем прогнозе, произойдет возврат к профициту текущего счета, что может относительно ослабить рубль.

Фондовые индексы
 

http://ic.pics.livejournal.com/zhu_s...1_original.png
РТС «пробил» вчера вверх 1000, остановившись на уровне локального максимума за 1.5 года - на фоне восстановления цены нефти (правда пока не до локально рекордных уровней октября) и исторических максимумов SnP. Как и реальный курс рубля, индекс РТС практически/почти вернулся к значению 2-летней давности. Как и рубль, российские ценные бумаги были на протяжении тек. года достаточно привлекательным объектом для краткосрочного инвестирования. С минимума в январе индекс РТС (напомню, долларовый) дал приращение капитала более 50%.

Правда, если смотреть в более долгосрочном плане, то пару лет было все же разумнее продать российские акции, положив вырученные доллары под матрац. Не говоря уже о том, от каких потерь могла избавить подобная операция в начале июня 2008г., когда «Россия» стоила в 2.5 раза дороже.

Естественный вопрос, не находимся ли мы в ситуации начала 2008г., и не пришло ли время для тех, у кого есть деньги, шортить российские акции и рубль? Понятно, что сегодня нет в тех объемах рынка страховок (CDS) на ипотечные кредиты и их «упаковки», наступление страховых событий по которым убило тогда мировой финансовый рынок. Однако…

Большинство аналитиков дружно транслируют вполне очевидную связку в случае, если «трампономика» станет реальностью – рост бюджетного дефицита и инфляционных ожиданий, повышение ключевой ставки ФРС (вероятно, уже в декабре), отток капитала с рисковых/развивающихся рынков, укрепление доллара и снижение сырьевых цен, коррекция фондовых индексов и сырьевых валют, исходя из простой грубой зависимости – капитализация = 1/процент? (стоит напомнить, что 2 последних драматических коррекции – дот.ком в 2000г., и производных бумагах от ипотечных кредитов в 2006-07гг. стали как раз результатами роста ставок ФРС в ответ на ожидания ускорения инфляции). Бог весть, время покажет...